一拖股份IPO遭疑:老职工被下岗董事长领双薪

　　《投资者报》研究员施路

　　“职工下岗、国企上市、高管分财”，如此悲催而令人气愤的场景仿佛一下子将我们重新拉回到中国股市建立之初，那个国企减员增效、改制脱困的时代。然而**新的一幕发生在位于河南洛阳的第一拖拉机股份有限公司(下称“一拖股份”，00038.HK)。

　　一拖股份A股IPO2012年1月11日获得通过，这距其在港交所发行H股已经过去15年。2004年以来国家农业机械补贴政策持续加码，公司也迎来其诞生54年以来效益**好的时期。而此时职工下岗不是因为企业发不出工资，而是公司董事会为了满足资本市场成长性要求，人为操纵利润。

　　一拖股份提前辞退老职工，发放补偿款，计入费用，压低了前期业绩。而老职工被辞退后，公司又可以省下不少当下的人工成本支出。这一“费”一“省”之间，公司管理层就将业绩高成长、净资产收益率快速提升的幻象更为明显地腾挪出来。

　　而以董事长赵剡水为首的董事们却从上市实体一拖股份和其母公司一拖集团两头领取薪水，既把上市业绩做好了，又将自己的好处占尽了，可谓“两全其美”。

　　发展靠补贴2011年业绩变脸

　　一拖股份公布的A股IPO招股书显示：2008年至2011年1~6月，公司营业收入主要来源于农业机械，报告期内均超过80%。**近三年及一期一拖股份营业收入分别为82.11亿元、93.19亿元、102.21亿元、71.39亿元，净利润分别为0.79亿元、2.52亿元、5.43亿元、2.71亿元。2008年至2010年一拖股份净利润增长了近6倍。

　　我们又计算了公司报告期内加权平均净资产收益率，2008年至2011年1~6月分别为3.02%、9.25%、17.79%、8.45%(其中2011年1~6月为半年度数据，未年化)。从财务数据上看，公司资产的盈利能力得到了大幅度改善。

　　前中瑞岳华会计师事务所审计师黄建斌告诉《投资者报》：“近年来农业机械类公司的盈利改观与国家持续加强的农机补贴政策密不可分。”中国农业机械年鉴数据显示：中央财政农机具补贴资金从2004年的0.7亿元增加至2011年的175亿元，增长了200多倍。在国家对农机补贴利好政策影响下，主要农机产品销量快速增加。

　　2008年至2011年1~6月，一拖股份农机产品对应的补贴占公司农机板块销售收入的比例分别为9.80%、16.05%、17.84%、20.35%。我们将其换算为补贴收入，**近三年及一期分别为6.47亿元、12.38亿元、15.60亿元、12.79亿元。

　　由此我们发现各期政策补贴金额均远超净利润，说一拖股份的命运系于国家农机补贴政策之手毫不为过。2011年中央农机补贴资金为175亿元，创历史新高，但增长率创2004年以来新低。

　　一拖A股招股书发布后，在H股发布的2011年年报显示：全年营业收入为113.29亿元，较上年增长11.81%，营业利润5.36亿元，下降16.84%。看来监管部门今年年初放缓IPO发行救了股民一把，如果一拖股份过会后立即发行，投资人将遭受上市后业绩变脸的沉重打击。

　　业绩蒸蒸日上老职工却遭辞退

　　然而公司业绩变脸真的只跟农机补贴政策力度相关吗？一拖股份招股书中公布的员工人数变化引起了《投资者报》警觉。

　　2010年公司生产的拖拉机折合标准台41.59万台，2011年1~6月折合29万台，由于公司未公布2008年、2009年数据，我们只能根据相关产品单价的变化，予以推算。

　　招股书显示：公司主要产品大马力轮拖、中马力轮拖、小轮拖、履带拖拉机、柴油机2008年至2010的单价变化率**大也仅为7%，所以可以确定其生产数量与销售收入之间是基本匹配的。

　　销售收入越来越大，生产数量越来越多，所要的人工却越来越少？2008年至2011年上半年公司员工人数分别为15009、14330、11060、11570，2010年较2008年下降了26%，大量老职工在2008年、2009年遭到集中清退。

　　一拖股份在其招股书中表示：“2009年管理费用的金额和占比上升均较多，其主要原因系2009年度辞退福利及研发费用增加所致。”而公司对辞退福利的解释为：“在职工劳动合同尚未到期前，不论本人是否愿意，公司决定解除劳动关系而给予的补偿或者在合同尚未到期前，为鼓励职工自愿接受裁减而给予的补偿。”

　　而一拖股份对辞退福利的会计处理为预计负债，计入当期损益。黄建斌说：“这其实就相当于公司在2008年、2009年就让职工主动或者被动下岗，一次性支付遣散费用，当期的盈利受到冲击，但后期由于不再需要支付这部分职工工资，业绩自然就好看。”

　　公司通过裁员，巧妙地进行了一次利润调节。2008年、2009年由于扣减了辞退福利，业绩被人为调低，2010年由于少支付了人工费用，业绩被人为调高，其2010年业绩增长率被双向拉大。

　　我们又对一拖股份2008年至2011年1~6月的人工成本进行了分析，报告期内人工成本分别为3.18亿元、3.66亿元、3.65亿元、1.76亿元。由此可见公司2010年人工费用出现了下降。而2011年上半年，公司营业收入为2010年的70%，拖拉机折合标准台产量也为上年的70%，而人工成本仅为上年的48%，出现了背离。

　　《投资者报》又对公司人工成本占营业成本的比例进行了统计，从2008年的4.37%下降至2011年1~6月的2.83%，由此看来公司的“减员增效”着实成绩显著。

　　董事长在母子公司两头领薪

　　企业发展了，规模扩大了，业绩增长了，然而工人们的“工钱”(人工成本)却越来越少了，那公司的董事会成员又作何表率呢？我们发现公司董事会里非独立董事们大多不止一个收入来源。

　　招股书显示：其董事会有10人，其中有4名独立董事，全部只在公司领薪，总经理刘继国任执行董事，也只在公司领薪。那么另外的5位决策者呢，董事长赵剡水、副董事长闫麟角等5位董事都同时在关联方领取报酬。

　　以赵剡水为例，其现任一拖集团董事长。闫麟角现任一拖集团总经理。一拖股份正副董事长均在母子公司交叉任职，领取母子公司“双薪”。而另外三位领取“双薪”的董事也概莫能外。

　　黄建斌说：“母子公司交叉任职，由母公司大量承担高管开销，这样子公司报表会好看一些，而且这样安排领导们既把上市公司业绩做好了(大量开销不由上市公司承担)，自己的收入也没有少，可谓两全其美。”

　　然而这样的安排真的不会损害上市公司股东的利益吗，一拖股份又为何在H股市场两次成为仙股(股价长期低于1港元，乏人问津)？《投资者报》将从公司的关联交易和上市时点的选择两个方面继续为中小投资者解读。