星光农机IPO：现金王喊穷 有上市圈钱嫌疑？

　　据新金融观察报，手持超过4亿元货币资金、以“自有资金”完成大半募投项目、3年完成2.57亿元分红……当上证指数因即将到来的IPO洪流“颤抖”下行时，许多“不差钱”的公司却吹响了上市融资的号角。

　　一星期之内，证监会预披露逾百家上市公司招股书，如此“开闸泄洪”让A股市场多面承压，上周上证指数下跌2.92%。

　　近期预披露的拟上市公司中，不乏质地优良、财务数据亮眼的企业，但亦有许多企业负债率很低、资金充裕并不“差钱”。在资产负债率低于30%的企业中，星光农机与海洋王照明的货币资金均超过4亿元，宁波继峰在预披露前夕巨额分红1亿元，复大医疗甚至仅用“自有资金”就完成了大半募投项目……

　　“若一家公司的负债率过低，完全可以依靠自身的现金流量满足扩建需要，发审委会考虑该企业IPO融资的必要性，以及是否存在利用资本市场‘圈钱’的嫌疑。”一位曾参与IPO过会的投行人士坦承。

　　“现金王”争相喊穷

　　代表公司：星光农机

　　新近预披露的企业中，星光农机以超过4亿元货币资金以及低于30%的负债率成为不折不扣的“现金王”。

　　招股书显示，星光农机2012年实现净利润1.76亿元、营业收入7.6亿元，分别较2011年增长63.29%和50.33%；但2013年仅实现净利润1.51亿元、营业收入6.06亿元，分别较2012年下降13.89%和20.13%。

　　农业机械销售“靠天吃饭”的传统是星光农机2013年净利润下降的主因之一。与同业上市公司相比，星光农机的主营业务收入并无明显优势：江淮动力、一拖股份2012年全年主营业务收入分别为28.1亿元、111.78亿元，同期星光农机仅为7.6亿元；农机装备率上，江淮动力、一拖股份2012年的数据为18.03%、20.75%，星光农机仅为2.59%。

　　这种情况下，搁置主业而投资理财成为该公司抵御风险的一大法宝。星光农机称，2012年公司将暂时性闲置货币资金用于购买银行理财产品，投资收益较2011年增长98.88%；2013年公司虽然营业收入下降，但继续利用闲置资金购买银行理财产品，加之政府补助锦上添花，营业外收入竟较2012年增加961.23万元，增幅达到1041.76%。

　　值得注意的是，2011年到2013年，星光农机分别获得政府补贴9771.53万元、1.53亿元、1.23亿元；政府补贴总额占销售收入比重分别为19.35%、20.11%、20.28%，逐年走高。

　　如此一家闲置资金过剩的企业，为何要想尽办法挤上IPO这座独木桥，大笔融资呢？

　　记者发现，星光农机的募投项目仅有“年产两万台多功能高效联合收割机”一项，拟募集金额4.98亿元。公司谈及募集金额时表示，实施该建设计划需投入大量资金，依靠银行借贷或自身利润积累均存在困难。

　　但各项财务指标却显示，星光农机似乎并不缺钱。

　　截至2013年12月31日，星光农机货币资金高达4.11亿元，占资产总额比例为81.81%，其中包括3.48亿元银行存款。与同行业上市公司相比，星光农机的资产负债率低于平均水平。

　　值得注意的是，星光农机还在2011年因增资扩股而收到大股东2亿元增资款，可谓钱粮齐备，自身募资困难一说似乎站不住脚。

　　这种情况下，星光农机上市后，原本很低的资产负债率将进一步下降。与星光农机同为农机生产公司的新研股份上市前负债率也很低，当年还曾以150.82倍的成绩创下A股**发市盈率的**高纪录，但由于在A股市场募集了大量资金，新研股份的资产负债率上市后进一步降低，2012年年末仅为7.43%。

　　有些匪夷所思的是，星光农机早已于2012年就启动了上述募投项目，而且截至2013年12月31日，工程建设已投入1.16亿元。但在建期间，招股书并未显示这家企业有任何固定资产以抵押、质押形式为银行贷款提供担保。

　　“自有资金”募投

　　代表公司：复大医疗

　　等不及发审委的批准，而先行贷款对募投项目进行建设，而后再以股权融资所得偿还，是拟上市公司排队期的常见做法。但从近期预披露企业信息来看，复大医疗提前推动募投项目的进度似乎太快了，以至于IPO是否还有必要都存在问号。

　　复大医疗的主营业务为肿瘤治疗服务，该公司2011年到2013年营业收入分别为2.9亿元、3.4亿元、4亿元；归属母公司股东的净利润分别为4667.64万元、2924.34万元、1525.62万元。

　　与其他企业不同，复大医疗IPO融资乃是“搬家”所需：募投项目分别为1.65亿元的“复大肿瘤医院整体搬迁及技改项目”、2680万元的“科研与培训中心建设项目”及2010万元的“品牌与市场体系技术改造项目”，可见搬迁费用约占募投比例的77.87%。

　　招股书披露，复大肿瘤医院于2003年至2011年间租用广州新海医院场地为主要生产经营场所，但由于租赁协议在2011年到期，复大医疗确定了募投项目中的“整体搬迁及技改项目”，并于2011年12月正式迁至新址，“搬迁过程较为顺利，3天即完成全部搬迁，对公司收入、利润的影响较小。”

　　换言之，复大肿瘤医院早于IPO之前就完成了募投规划中的搬迁工作，那么搬迁资金又从何而来呢？

　　招股书中，复大医疗称“为尽快提高医疗服务供应能力、避免搬迁项目搁置对公司业务发展造成不利影响，公司根据轻重缓急的顺序，利用自有资金对项目进行了先期投入，并顺利完成了复大肿瘤医院的搬迁工作”。

　　也就是说，复大医疗并未举债，而完全在依靠“自有资金”推进募投。

　　截至2013年12月31日，复大医疗对医院搬迁项目的投入达到1.03亿元，已完成整体项目的62.39%。同时，除2011年复大医疗向银行借款1000万元外，记者并未在招股书中找到复大医疗的其他债务。

　　另外财报也显示，通常肿瘤患者在接受治疗前先预交押金，于办理出院手续时再结清款项，因而较少出现赊账，这使得复大医疗现金流量充足，2011年年末到2013年年末的资产负债率分别为27%、17%、15%，逐年走低。

　　“家族企业”突击分红

　　代表公司：宁波继峰

　　在上周亮相的预披露资料中，不仅出现了募投资金早就到位的“不差钱”企业，更有阔绰者于上市前还在突击派发现金，唯恐暴露了“家底”。

　　宁波继峰的招股书申报稿就显示，2011年到2014年的上市备战期，这家公司进行过四次分红—2011年8月一次性分红9000万元(含税，下同)；2012年3月再度分红2520万元，同年9月继续分红4140万元；而就在披露招股说明书前夕，宁波继峰更是大手笔分红1.008亿元。

　　按此计算，上市之前的三年，宁波继峰已经累计分红2.57亿元，而公司的募投金额为3.97亿元，分红金额相当于募投规模的64.8%。

　　巨额分红从一个侧面反映出宁波继峰或许并不缺钱。财务数据显示，公司2011年到2013年业务发展良好，净利润从1.38亿元一路增长至去年末的1.84亿元。资产总额更是从2011年末的4.87亿元增长至去年末的8.32亿元，三年增长70.84%。

　　较高的毛利率支撑了宁波继峰的高增长。2011年、2012年和2013年，宁波继峰的综合毛利率分别为44.16%、43.06%和40.57%，虽然**近三年小幅下滑，但与国内汽车零部件行业其他上市公司相比，仍处于较高水平。

　　现金流方面，宁波继峰**近三年的资产负债率分别为13.93%、12.55%、18.02%，身处债台高筑的制造业，如此之低的负债率也在暗示公司可能并不缺钱。

　　另一个令未来宁波继峰小股东们头疼的问题是，这一由“家族亲戚”组成的控制人团队似乎习惯于占用公司资金。

　　招股书显示，宁波继峰的实际控制人是王义平家族。其中，王义平、邬碧峰夫妇及其子王继民在发行前通过间接方式合计控制宁波继峰85%的股权。即使发行完成，王氏家族仍能控制宁波继峰60%以上的股权。

　　在这种绝对控股地位背后，王义平家族过往几年动辄占用公司资金以及公司关联方资金的状况频出。对此，公司的解释是，实际控制人王义平夫妇等关联自然人向公司拆借资金主要用于个人住房购置及临时资金周转，向部分关联方公司拆借资金则主要用于土地购置及日常经营支出。

　　值得注意的是，宁波继峰的募投项目以增加产能为主。但2013年公司三大主要产品头枕、支杆、座椅扶手的产能利用率分别为96.74%、95.53%、90.55%，尚未满负荷运转。

　　募投项目“跑偏”

　　代表公司：长白山旅游

　　不论是增加产能、研发产品还是搬迁新址，大多数拟上市公司的募投项目都与主业紧密相连，然而也有一些上市公司在“不差钱”的情况下，将目标转向了并不熟悉的新领域。

　　以旅游客运为主业的长白山旅游就将此次IPO之行的募投瞄向了“温泉酒店”。招股书显示，长白山旅游拟发行不超过6667万股，募资4.21亿元用于投建长白山国际温泉度假区，拟登陆上交所主板市场，保荐机构为安信证券。

　　长白山旅游2011年到2013年分别实现营业收入2.15亿元、2.5亿元、2.33亿元，与之对应的是，2011年到2013年净利润分别为6497万元、7389万元、6225万元，2013年的营业收入与净利润双双下滑逾5%。

　　旅游客运是这家公司**主要的收入来源，2011年到2013年，旅游客运收入分别为2.01亿元、2.4亿元以及2.18亿元，占到主营业务收入的93.93%、96.55%、93.73%；实现毛利12136.83万元、15111.89万元和12437.27万元，占公司毛利比重高达93.73%、99.11%和96.93%。

　　与之对应的是，同期来自旅行社和温泉销售方面收入总和仅为1303.92万元、659.14万元和1226.03万元。

　　按照这一思路，为盈利能力强劲的旅游客运板块增添配套设施，似乎该是首要任务。长白山旅游也坦承，景区内旅游客运业务主要围绕三条环山公路展开，车辆行驶本身存在安全问题。公开资料亦显示，目前长白山景区的开发并不平衡，北景区的基础设施、服务设施相对完善，但西、南景区周边的基础设施相对落后，成为游客增长的瓶颈。

　　但令人不解的是，长白山旅游本次IPO的募投项目并未投向主营相关的配套业务建设，而是将拟募集的4.2亿元全部投入“长白山国际温泉度假区项目”。

　　2011年到2013年，长白山旅游温泉项目收入分别为352.78万元、231.01万元、242.64万元，仅占同期总收入的1.64%、0.93%、1.04%，盈利前景扑朔迷离。

　　在招股书“风险提示”一栏中，长白山旅游明确表示，募集资金项目实施后，公司将进入旅游酒店业务领域，但经营管理能力以及内部控制亦面临更大挑战。同时，项目建成运营后，如果酒店价格、入住率达不到预期水平，经营成本上升，项目的经济效益会受到不利影响。

　　值得思考的是，经过层层选拔，**终抢上一张稀缺的“门票”并入围IPO的企业，实则现金流充裕，通过淘汰掉若干企业并榨干股指才获得的股权融资，并不能用在“刀刃上”，这是否意味着资本市场资源配置功能的低效甚至混乱呢？毕竟，强化资本市场与实体经济的联系，才是当前改革的主要方向。